热钱到底流到哪里了？

2008年06月25日 benzhuzhu

股市、楼市在去年相继达到拐点之前涨的都非常好，很明显投机因素在其中占了很大比重，因此我一直以为热钱流入股市、楼市了。奇怪的是如果热钱真的流入股市了，之后股市跌了这么多，放在国外资金早就外逃带动汇率下跌了，而人民币汇率还在往上涨。那么热钱应该没有流入股市，即使流入也只是少部分。那么楼市呢？国内楼市去年11月开始出现拐点，到现在，深圳广州等地房价已经出现比较大幅的下跌，可是今年1月和4月的外汇储备增量分别创出新高。深圳的现金投放量已占全国近一半，从中可以很明显看出热钱的踪迹，可是深圳的房价不涨反跌，那么这些钱应该也没有进入楼市。

重新打量资金流动、汇率和货币政策。中美利率现在倒挂严重，难道这些钱真的都进银行存定期了吗？考虑现在人民币对美元的升值速度以及未来的升值预期加上处于高位的银行存款利息，这些钱放在银行应该有年10％以上基本无风险的收益。在当前动荡的经济环境下，可以基本无风险的获得这么高的收益率，真的是个不错的投资方案。

如果热钱真的是直接流入银行了，那么央行采用提高存款准备金率的方法来冻结这些钱，应该就是最简单有效低成本降低货币供应量的手段了。到未来热钱流出时也只要逐渐降低存款准备金率释放出这些钱。只要保证有足够的美元可以换回这些人民币，热钱虽然获利离开，央行和银行会有一定损失，但还不至于达到经济危机的程度。社会上的货币供应量不会受到太大冲击，基本可以平稳度过。

价格管制与滞胀

2008年06月21日 benzhuzhu

最近看到很多文章都把美国这次危机与70年代的滞胀相比较，经济停滞与通货膨胀并存，表现非常相似。不过文章也大都提及那一次是工人工资上涨与价格上涨相互刺激，不断强化，形成恶性循环，而这次危机并没有出现工人工资上涨的迹象，所以不必太担心。我不禁奇怪，经济衰退时，企业由于经营业绩差，往往会裁员或降低工人工资，为什么会出现工资上涨的情况呢？

我在网上找到一篇文章《反思美国20世纪70年代滞胀的成因与对策》，其中有一副图“美国的通货膨胀与失业率（%）”，如下。

1961年到1969年的基本趋势是失业率下降，而通货膨胀不断上升。可以看出这是一段正常的经济上升周期，不过由于失业率于1969年下降到不到4％，生产率提高已近极限，而通货膨胀率上升超过5％，可以说1969年到1970年就是转折年，生产率很难继续高速增长，经济开始回落。1970年失业率快速跳升超过5％，但是通货膨胀率仅略有上升，说明经济衰退对通货膨胀已经起到了很好的抑制作用。这时如果任由经济自由回落，那么应该只是一个正常的回调，虽然失业率可能会继续上升，但是通货膨胀应该也可以快速回落了。

不过“1969～1970年经济危机以后，美国政府于1970年采取了扩张性的宏观政策以刺激经济回升。1971年经济虽已复苏，但是失业率仍然高达6%，通货膨胀率也达到了4.5%。”这里就比较奇怪了，在扩张性的宏观政策下，通货膨胀率居然不涨反跌。原来当时政府“一方面，由联邦储备委员会实施扩张性的货币政策，以此来刺激经济、减少失业。另一方面，尼克松总统于1971年8月以突然袭击的方式宣布了他的‘新经济政策’第一阶段：实行为期3个月的工资物价管制和停止用黄金兑付美元。”就是进行了价格管制，不光是对物价，而且对工资也进行了管制。价格管制可能导致投资不足，短期内对价格的压制，可能导致长期供应不足，以致于更大的价格反弹。压制工人工资则可能造成怠工罢工等问题，一样会减少供应。

1972年失业率和通货膨胀率双双下降，应该是经济复苏和价格管制共同作用的结果。1973年失业率大幅下降，而通货膨胀率则大幅跳升。看下当时发生的情况。“1973年春，尼克松因食品价格猛涨和‘水门事件’的困扰，于6月间不顾一切地再次实施价格冻结。结果是灾难性的：市场上见不到牛肉的踪影，食品货架上空空如也。美国人第一次在和平时期遇到了短缺。此次冻结实施仅一个月便开始解冻。这时，美国政府转而采取财政金融双紧政策来控制物价。虽然如此，1973年第三季度至1974年第三季度，粮食、石油、鱼粉等必需品价格还是猛涨。时逢石油危机，于是石油价格从3美元一桶上升为12美元一桶，整整涨了4倍，1974年4月30日工资物价管制到期自动取消，加上美元贬值等因素，物价扶摇直上，达到了1974年全年上涨12%的历史最高记录。”这次物价上涨，应该是之前价格管制的后果，可以看出由于之前的价格管制，已经导致供应不足，再次出现价格管制时，由于东西实在太少了，直接就演变为物品短缺。后果可想而知，1974年的通货膨胀率暴涨超过8％，而失业率也反弹到接近1971年的水平。“到1974年8月福特就任美国总统时，‘滞胀’的局面已经形成。”

有人可能会将这次通货膨胀归结到过量发行货币，美元贬值，油价暴涨，社会福利膨胀等，我认为这些因素对这次通货膨胀都是有促进作用的，但根本原因还是供应短缺。由于价格管制导致的供应短缺。也正是由于对工资进行了管制，才导致工会强烈反弹，出现在经济停滞下工资上涨的奇观。

1974年价格管制到期，1975年失业率大幅上涨超过8％，而通货膨胀率仅小幅上升，又回到了类似1969年到1970年经济自我调节的情况。1974年8月上台的美国总统福开始着手对付通货膨胀，采取了比较稳健的货币政策，“按照稳定物价的方针来调节货币供应量”，可惜的是由于1975年的失业率太高，大概是为了竞选1977年美国总统，“1975年底，福特又回过头来把经济衰退作为头号敌人来对待。他向国会提出向衰退做斗争的纲领，规定通过大量削减所得税、公司利润税等措施来刺激需求，促进经济回升”，1976年通货膨胀率大幅下降到6％以下，失业率也小幅回落。

之后卡特总统于1977年执政后继续实行刺激经济增长的财政政策和货币政策对抗失业，在通货膨胀率还没有完全回到低位时就开始促进经济发展。1976年到1979年的图形走势非常像1961年到1969年，不过这次是在高通货膨胀率基础上进行的，所以失业率虽然有所下降，但通货膨胀率相应升高到一个很难忍受的地步。到1979年生产率提高再次达到极限，出现了类似1969年到1970年的转折。

这次卡特终于没有再犯两位前任及自己之前的错误。1979年8月，卡特任命保罗·沃尔克为美联储委员会主席。在沃尔克主持下，开始了美国历史上最严峻的紧缩时期。1981年上任的里根总统为了解决两位数的通货膨胀，支持沃尔克以戏剧性提升银行利率来达成减缩货币供应量目标的计划，并根据联邦政府征收的个人税率平均高达67%，税负过高的情况，用全面减税的方法来刺激商业的投资。虽然1982年，失业率跳升接近10％，1983年也仅小幅回落，仍超过9％，沃尔克还是获得了里根的支持，坚持推行紧缩的货币政策。1984年失业率大幅下降到8％以下，通货膨胀率也下降到4％多一点，美国顺利走出了滞胀。

从上文的分析可以看出，美国70年代滞胀的根本原因是由于价格管制。现在的美国根本不存在这个问题，所以应该不会由本国原因产生滞胀。如果美国出现滞胀，很可能是由国外输入的，就像他在70年代将滞胀带给整个西方世界。现在可能出现滞胀的是中国、印度等价格管制国家。

中国现在虽然仅针对煤、电、油、粮食等少数商品进行了价格管制，但是这些商品都是一些最基本的生产要素，这些商品的涨价会带动整个社会的价格体系变化。所以中国现在的价格管制表面上虽然没有美国1971年那么广泛，但效果可能是类似的。如果之后再为了刺激经济发展，着急的改变了紧缩的宏观政策，就很可能会出现类似美国1973年的情况，经济停滞，同时价格无法再控制住，出现滞胀。

相比美国欧洲等国家，中国对于这些受管制商品的需求缺乏弹性，价格如果不能与国际接轨出现大幅上涨，或国内经济出现大幅回落，需求很难被抑制。由于我国现在采取渐进的提高管制价格的策略，这些管制价格与国际价格差的又比较大，估计要相当长的时间才能彻底接轨。在价格管制被完全放开之前，我国不宜放开紧缩的宏观政策刺激需求。待价格机制理顺之后，参考美国1976年到1979年的情况，则应该采取比较稳健的政策，等待通货膨胀率回调到相对低位之后才开始采取扩张的宏观政策。另外，在整个过程中都应密切关注生产率的变化情况。

个股分析流程

2008年06月16日 benzhuzhu

我对我的博客基本定位为“以宏观经济分析为主，适当关注大盘走势及行业研究，不进行个股推荐”。主要原因是我对宏观经济走势分析很有兴趣，宏观经济分析过程难免要关注到行业的一些状况，由于投资品种所限，我的主要投资还是在股票上，即使是长线投资，也免不了看看大盘指数，关于个股推荐，一方面精力投入比较少，另一方面我觉得这个涉及个人投资秘密，因为我一般很少做个股分析，如果推荐了股票，往往是我做过功课，觉得还不错，可能会投资的。

我在做个股研究的时候，总是会根据感觉寻找很多资料，杂乱无章，纷繁复杂。不过昨天偶然看了一个《案例讨论》，觉得太过简单，所以稍稍指出，没想到引起极大反弹，今天早晨再去看回帖时，我忍不住开始思索自己分析个股的流程了。先大概归纳一下，有个骨架，具体内容以后再填吧。

研究个股从发现个股开始。发现的渠道很多，新闻，朋友聊天，别人的博客等等，不过我觉得这些都属偶然因素，如果真的认真寻找，还是从每天证券交易所的上市公司公告开始比较好。特别是里面的董事会决议公告，这里面往往包含了公司最新的一些发展方向，可以选择感兴趣的记录下来。接着就是简单的做一个财务分析，最重要的应该是净资产收益率，前后几年比较一下，看是否平稳，是向上还是向下。其他就是毛利率，周转率，营业费用，管理费用，资产负债率……。每个指标都是有意义的，会计准则是很多专家研究出来以希能够用数字帮助最好的体现公司情况的，如果特别喜欢研究这个方面可以多看一些，我一般都是大概看几个指标，以后需要了再查询。

进入下一轮的详细分析。财报如果有比较奇怪的地方，一般都是先了解一下原因，比如非经常损益，或者重组等等。如果财报正常，一般是先看公司年报里面的董事会报告，有时会前后几年比较一下，主要是了解公司主业，未来发展方向。接着就是按照需要搜寻年报了。回想一下我可能看过年报的很多地方，但是好像从来没完整的看过一份年报。如果想偷懒，发现公司之后可以直接找公司研究报告和行业研究报告看一下，专业人员的分析结果你可以不认同，他们特别列出的一些公司情况一般还是比较重点，需要注意的。有时可能根本找不到相关的研究报告，其实研究报告的多少本身也可以体现出公司的一些状况。

这些看过之后公司有个大概了解，然后就是根据自己的判断另外寻找一些资料。公司网站是一个很好的平台，行业论坛里也常常可以看到公司员工私下里对这个行业的一些比较。有些地方网站可以看到员工对生活情况的描述，里面很可能会揭露一些公司管理方面的黑暗面，一线员工抱怨太多，公司有问题的可能还是大一些。公司未来的发展方向，比如新项目施工的情况，常常可以在相关设计或施工单位的新闻中找到。有时候还需要找找对总裁的采访，公司经营者往往是对公司最了解的人。

在以上步骤中，我常常会发现可能会投资的公司，但是又没有那么好或者我暂时手头没有钞票，那么就标记一下，先放在一边，后面的步骤也自然停下来。所有流程都能经历的公司往往很少。如果真的是专门做公司研究的，对公司建立档案之后，还需要跟踪更新，不断修改评价。我没有时间，一般只是跟踪关心一下我手头的股票。

以上只是我研究一个公司时可能会经历的过程，实际情况中会根据需要再增减一些步骤。呵呵，从来没仔细总结过这个过程，仔细想想如果规范化了，也许有些意义。投资一家公司，好比当公司总裁，每个人的管理风格都是不一样的。即使是相同的公司基本资料，分析出来结果也可能大相径庭。我这里只是列出一些基本步骤，具体如何把握还需要看各自修为了。

巴菲特的老师本杰明·格雷厄姆创立的金融分析学侧重于财报数据的分析，而彼得·林奇选择股票却不依赖深奥的数量分析，而是把股票投资当成了一门艺术。记得我的数分老师上课时总是跟我们讲数学“很美丽”，我那时觉得他是个奇怪的老头。现在想想，林奇的境界可能又比格雷厄姆高了一些。方法是可以灵活多变的，我并不想排斥数学，但是也希望能够不拘于数学，中庸一点，把定量分析与定性分析揉合在一起。我可能很难窥探到当中的美丽，只能努力寻求一个适合自己的方法了。

回头看质疑

2008年06月14日 benzhuzhu

发现天涯人气比较高之后，很久没在创幻论坛里发帖了。今天在研究房价走势时突然想到在创幻论坛的老贴里可能有些信息，就翻出来看看当时作为回帖贴的一些关于楼市的新闻。在看自己的回帖时，也顺带看看别人的回帖。

我说10月股市开始大跌，11月楼市开始大跌还是去年9月的事情，能找到的最早的帖子则是10月的了。那个时候还是很多人笑我的，我也没什么好辩驳的，这种事情只能由时间检验。那个时候，不管我说什么理由都会显得苍白无力。如果非要细究，我只能说我是按照波浪理论数浪的，我认为当时已经五浪了。稍微了解一点波浪理论的人都知道数浪是见仁见智的，每个人都会有自己的理解。我数到五浪是我当时根据自己掌握的各种信息综合下来的结果，也可以说是一种感觉，很难讲清楚。看到今年2月的帖子，大概是深圳那边房价跌势比较明显了，赞同我的又多了一些。

房价现在还是刚刚开始下跌，很多人意识到要跌了，但是还在犹豫。我本来预计奥运前北京楼市就会大跌的，现在看来摒的还很牢，可能要等到奥运结束了。奥运规律还是反应了普罗大众的想法的，很多人对奥运都存有幻想。上海的房价似乎比北京还要坚挺，不知道是因为2005年上海先经历的一轮退房潮使开发商更审慎了还是对2010年世博会存有希望。按照我以前的研究，这两个地方房价的相关度还是比较高的，这次应该也只是前后脚吧。

顺便提一下股市。前天收到一条短信，我觉得有点哭笑不得。

“真的是大熊市啊～”

现在股市已经下跌过半了，这位先生居然才意识到是熊市，真不知道我们国家的股民风险教育是怎么做的。股市需要很久才能恢复，中间可能有反弹，不过别太指望牛市能够很快来临。

感谢大家的质疑，帮助我反复思考检验自己的想法。回头来看这些质疑，再玩味一下当时的心情，受益很多。

在天涯封掉我一个账户和若干篇帖子之后，我对天涯也没以前那么大兴趣了。还是每天看看新闻，有空更新下博客，记录一下自己的成长历程算了。

现在是成品油零售价格管制，提高了对工业影响不大

2008年06月07日 benzhuzhu

现在是对成品油，也就是汽油、柴油和煤油的零售价格进行管制，批发价格虽然比国外低，但是还是基本接轨的，所以提高成品油零售价格对化工行业影响不大，不过运输费用会提高。油价上涨对汽车行业是利空的，对整体经济的影响并不像想像中大。化肥价格是与国际接轨的。农民能得到的好处主要是柴油价格比较低，农机及农用车辆运行需要柴油。不过看天涯上一些帖子说农村的柴油很多地方售价比国家规定价格高40％，农民排队加油。另外还有些新闻说柴油告急，在把柴油调到了大城市。所以我也比较怀疑国家一直宣传的压住成品油零售价格保护农业生产的效果。我是主张解除管制的，这样可以促进减少用油，对国际油价下跌实际利好。对农民可以进行用油补贴，或者干脆提高粮食最低收购价格，彻底理顺定价机制。