失败的宏观调控
2007年03月22日 benzhuzhu
目前中国宏观经济的大部分问题如流动性过剩、贷款冲动，投资膨胀，实际上都是根源于贸易顺差过大。这个理解是不正确的，贸易顺差是积累财富的过程，是好现象。主要问题是央行过大的外汇储备，特别是为了对冲这些储备释放出的过量人民币造成的通货膨胀。现在宣传缓慢升值是为了社会稳定，担心影响经济发展。但是当年从计划经济到市场经济的初步开放时，也是出现了短期的物价暴涨，然后很快就恢复正常价位了，并没有出现太大骚乱。央行的缓慢升值反而让国外的热钱可以从容的进入中国，赚取利润，实际上是失策的。从某种角度讲，这种方法更像是保护央行的巨额外汇储备不要贬值。国内现在需要加息，抑制通货膨胀，但是央行迟迟不肯进行，就是加息一次也往往已经被市场消化，起不到其应有的震慑作用。觉得央行在最近的宏观调控中的策略是非常失败的。
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自2002年以来，全球大宗商品价格不断上升，同时中国经济连续4年出现了两位数的增长，没有任何明显放缓的迹象。
2006年全社会固定资产投资109870亿元，比上年增长24.0%，回落2.0个百分点。2007年头两个月新增贷款速度较去年11月/12月增长一倍，较去年同期水平高出16％。同期的工业产值和固定资产投资分别猛增18.5％和23.4％，均较去年大幅上升。
2006年实现社会消费品零售总额76410.0亿元，比上年增长13.7％，扣除物价上涨因素，实际增长12.6％，实际增长速度高于上年0.6个百分点。据中国国家统计局公布的数据，2007年前2个月，中国社会消费品零售总额同比增长14.7％；涨幅比去年同期的12.5％，提高2.2个百分点。
二月份的全国居民消费价格指数（CPI）同比上涨2.7％。
中国的外汇储备已经超过日本，居全球首位。截止到2006年12月末，中国外汇储备总额已经达到10663亿美元。据中国海关总署公布的2月份进出口数据显示：2月份中国出口同比大幅增长51.7％，月度贸易顺差237亿美元，攀至历史次高。
据中国国家发改委、国家统计局调查显示，2月份，全国70个大中城市新建商品住房销售价格同比上涨5.9％，其中深圳、北京、广州、福州以近一成的涨幅再度位居主要城市前两位，即使是以前连月阴跌的上海，也以涨幅为0.1％的小阳线报收。
先简单分析一下我国的经济数据。投资和消费都是两位数的增长，同时居民消费价格指数还保持在较低的水平，可以说我国的经济正处于一个高速发展阶段。但是其中也有隐忧。首先是投资和消费的比例并不协调，投资远大于消费。虽然投资增速回落，而消费增速上升，但投资投资的增长速度仍远大于消费的增长速度。考虑到投资和消费本身的比例已经很不协调，我国生产出来的产品和服务必然不能在国内被完全消费，需要保持净出口。
这个分析结果也被进出口数据印证。超过1万亿美元的外汇储备就意味着央行投入了超过7万亿人民币的货币进入国内市场。在央行的资产负债表上，外汇储备是资产，而往国内市场里投入的人民币是他的负债。在人民币对美元不断升值的情况下，央行的资产不断贬值，负债不断增值。巨额的外汇储备已经成为央行沉重的负担。
美国联邦储备委员会2006年6月29日宣布，将联邦基金利率即商业银行间隔夜拆借利率再提高0.25个百分点，使其从4％上升到5.25％，为过去5年多来的最高点。这是美联储自2004年6月以来第17次以相同幅度提息。美国联邦储备委员会在29日发表的声明中暗示它可能很快就会结束本轮加息行动。从那个时候起，美国基准利率一直维持在5.25％不变。
欧洲中央银行2007年3月8日在德国法兰克福宣布，将欧元区主导利率提高0.25个百分点，即从3.50％升至3.75％，为过去5年来最高。这是自2005年12月份以来欧洲央行第七次提高主导利率。欧洲央行暗示，未来数月有可能继续加息。
中国人民银行决定，从2007年2月25日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。这是央行自2006年以来，第5次上调存款准备金率。至此，存款准备金率达到10%。
中国人民银行决定，自2007年3月18日起上调金融机构人民币存贷款基准利率。金融机构一年期存款基准利率上调0.27个百分点，由现行的2.52％提高到2.79％；一年期贷款基准利率上调0.27个百分点，由现行的6.12％提高到6.39％；其他各档次存贷款基准利率也相应调整。这是中国央行自2004年10月以来第3次提高存款基准利率，第4次提高贷款基准利率。
比较一下美国、欧洲和中国三个央行的货币政策。如果简单的从各国央行提高利率的行动以及对未来是否继续提高利率的态度来看，美国的经济似乎已经爬到了坡顶，而欧洲和中国都还在往上走。不过相比已经落到实处的行动，对未来的态度还是虚幻了些，因此这个分析只能作为参考。
当前的基本数据分析过之后，再来看看近期发生的一些比较有标志性的事件。
美国第二大次级贷款发放机构New Century Financial的股票交易于3月13日被纽约证交所(NYSE)勒令停牌，原因是这家公司正濒临破产。这再次引发市场担心，即次级抵押贷款行业的动荡会否扩大，并殃及美国经济增长。
中国财政部长金人庆于3月9日表示，中国将成立一家国家投资机构，管理中国逾1万亿美元外汇储备中的部分资产。中国人民银行(PBOC)行长周小川在危地马拉出席泛美开发银行(Inter-American Development Bank)会议期间也表示，“我们无意积聚更多的外汇储备”，中国将“拿出小部分外汇储备”给一家新机构，该机构由中国人民银行和政府共同成立，负责管理一部分外汇储备。
中国沿海城市无论是广东还是浙江，都出现了比过去任何一年都严重的“民工荒”，不只是技术工人缺少，连普通工人都非常缺。很多企业在提高工资待遇的同时，也降低了对性别和年龄的要求。但即使如此用工缺口还是很大。
进入2007年，新基金发行受到投资者前所未有的热情追捧。2月26日，建信优化配置混合基金向投资者限量发行100亿份，于当日顺利结束募集，募集额为96．58亿元。3月5日，信达澳银领先增长基金限量发行90亿份，3月6日，汇添富成长焦点基金限量发行100亿份，3月8日，中海能源策略基金限量100亿份发行，三只基金无一例外地在发行首日的前一两个小时被投资者抢购一空，不少投资者一大早起来排队结果空手而回。此外，3月5日由基金久富“封转开”而来的长城久富核心成长基金集中申购，也是第一天即达到了80亿份的募集上限。
New Century Financial的股票停牌与美联储的态度似乎暗合。中国将成立一家国家投资机构，说明高层也对巨额外汇储备感到忧虑。严重的“民工荒”是一个警告。虽然二月份的CPI同比仅上涨2.7％，还处于相对低位，但是很可能“民工荒”会帮助推高物价，CPI还将继续上涨。这也和欧洲及中国央行提高利率相呼应。
新基金发行受到热捧，未来股市很可能会继续上涨。
2006年1月至2007年2月居民消费价格指数
时间 居民消费价格指数(%)
2006.01 101.9
2006.02 100.9
2006.03 100.8
2006.04 101.2
2006.05 101.4
2006.06 101.5
2006.07 101
2006.08 101.3
2006.09 101.5
2006.10 101.4
2006.11 101.9
2006.12 102.8
2007.01 102.2
2007.02 102.7
CPI数据从2006年11月开始出现比较明显的上涨。
2006年1月至2007年2月货币供应量
（数据来源：中国人民银行网站）
项目 货币和准货币（M2） 货币（M1） 流通中现金（M0）
2005.01 257708.47 97079.03 24015.41
2005.02 259357.29 92814.95 22667.97
2005.03 264588.94 94743.19 21238.95
2005.04 266992.66 94593.72 21666.56
2005.05 269240.49 95802.01 20811.59
2005.06 275785.53 98601.25 20848.76
2005.07 276966.28 97674.10 21171.20
2005.08 281288.22 99377.70 21351.56
2005.09 287438.27 100964.00 22272.92
2005.10 287591.61 101751.98 21982.98
2005.11 292350.39 104125.78 22409.39
2005.12 298755.48 107278.57 24031.67
2006.01 303571.65 107250.68 29310.37
2006.02 304516.27 104357.08 24482.02
2006.03 310490.65 106737.08 23472.03
2006.04 313702.34 106389.11 24155.73
2006.05 316709.81 109219.22 23465.32
2006.06 322756.35 112342.36 23469.08
2006.07 324010.76 112653.04 23752.59
2006.08 327885.67 114845.67 24185.36
2006.09 331865.36 116814.10 25687.38
2006.10 332747.17 118359.96 24964.16
2006.11 337504.15 121644.95 25527.25
2006.12 345577.91 126028.05 27072.62
2007.01 351498.77 128484.06 27949.13
2007.02 358659.25 126258.08 30627.93
与网上的公开数据不太一样，可能后期进行了修正，不过基本不影响分析结果
2006年1月至2007年2月货币供应量同比增长率
项目 M2 M1 M0
2006.01 17.80% 10.48% 22.05%
2006.02 17.41% 12.44% 8.00%
2006.03 17.35% 12.66% 10.51%
2006.04 17.49% 12.47% 11.49%
2006.05 17.63% 14.01% 12.75%
2006.06 17.03% 13.94% 12.57%
2006.07 16.99% 15.34% 12.19%
2006.08 16.57% 15.56% 13.27%
2006.09 15.46% 15.70% 15.33%
2006.10 15.70% 16.32% 13.56%
2006.11 15.45% 16.83% 13.91%
2006.12 15.67% 17.48% 12.65%
2007.01 15.79% 19.80% -4.64%
2007.02 17.78% 20.99% 25.10%
M0的同比增长率在2006年1月、2006年1月、2007年1月和2007年2月出现了比较大的波动，和2006年1月及2007年2月春节期间央行大幅提高流通纸币吻合。
M1的同比增长率在2006年5月出现大幅跳升，并不断增长。同时，M2的同比增长率达到顶点，并开始不断下跌。虽然从2006年12月起，M2增速出现小幅反弹，但M1与M2的增速之差越来越大。说明存款活期化现象严重，货币流动性泛滥。
自2004年10月29日起，金融机构一年期存款基准利率由1.98％提高到2.25％，一年期贷款基准利率由5.31％提高到5.58％；
自2006年4月28日起，金融机构一年期贷款基准利率由5.58％提高到5.85％，存款利率保持不变；
自2006年8月19日起，金融机构一年期存款基准利率由2.25％提高到2.52％，一年期贷款基准利率由5.85％提高到6.12％；
自2007年3月18日起，金融机构一年期存款基准利率由2.52％提高到2.79％，一年期贷款基准利率由6.12％提高到6.39％；
对比居民消费价格指数和央行对基准利率的调整，如果说2006年8月19日提高基准利率还打了些提前量的话，2007年3月18日这次加息就显得有点反应迟缓，力度不够了。
从2003年9月21日起，上调人民币存款准备金率1个百分点到7％。
从2004年4月25日起，实行差别存款准备金率制度，将资本充足率低于一定水平的金融机构存款准备金率上调0.5个百分点到7.5％。
从2006年7月5日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点到8％。
从2006年8月15日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点到8.5％。
从2006年11月15日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点到9％。
从2007年1月15日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点到9.5％。
从2007年2月25日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点到10％
2006年1月至2007年2月央行公开市场操作
项目 回笼资金 到期资金 净回笼
2006.01 2417 6090 -3673
2006.02 8540 2857 5683
2006.03 8100 5400 2700
2006.04 2780 2800 -20
2006.05 4950 4132 818
2006.06 5450 4450 1000
2006.07 4060 3700 360
2006.08 3622.2 3480 142.2
2006.09 6830 6450 380
2006.10 3100 2100 1000
2006.11 1210 1890 -680
2006.12 4180.5 3980 200.5
2007.01 10450 4940 5510
2007.02 620 4480 -3860
项目 1年期央票参考收益率
2006年1月5日 1.9005%
2006年1月10日 1.9056%
2006年1月17日 1.8537%
2006年2月7日 1.8330%
2006年2月14日 1.8640%
2006年2月21日 1.9518%
2006年2月28日 1.9368%
2006年3月7日 1.9264%
2006年3月14日 1.9264%
2006年3月21日 1.9576%
2006年3月28日 1.9888%
2006年4月4日 1.9992%
2006年4月11日 2.0096%
2006年4月18日 2.1033%
2006年4月25日 2.2077%
2006年5月9日 2.2495%
2006年5月16日 2.2704%
2006年5月17日 2.1138%
2006年5月23日 2.3332%
2006年5月30日 2.3646%
2006年6月6日 2.4066%
2006年6月13日 2.4800%
2006年6月14日 2.1138%
2006年6月20日 2.5746%
2006年6月27日 2.6378%
2006年7月4日 2.6694%
2006年7月11日 2.6694%
2006年7月13日 2.1138%
2006年7月18日 2.7010%
2006年7月25日 2.7961%
2006年8月1日 2.7961%
2006年8月8日 2.7961%
2006年8月15日 2.7961%
2006年8月22日 2.8912%
2006年8月29日 2.8489%
2006年9月5日 2.8278%
2006年9月12日 2.8278%
2006年9月19日 2.7961%
2006年9月26日 2.7855%
2006年10月10日 2.7855%
2006年10月17日 2.7855%
2006年10月24日 2.7855%
2006年10月31日 2.7855%
2006年11月7日 2.7855%
2006年11月14日 2.7855%
2006年11月21日 2.8172%
2006年11月28日 2.7961%
2006年12月5日 2.7961%
2006年12月11日 2.7961%
2006年12月12日 2.7961%
2006年12月19日 2.7961%
2006年12月26日 2.7961%
2007年1月4日 2.7961%
2007年1月9日 2.7961%
2007年1月16日 2.7961%
2007年1月23日 2.7961%
2007年1月30日 2.7961%
2007年2月6日 2.7979%
2007年2月27日 2.7961%
2007年3月6日 2.8383%
2007年3月13日 2.8701%
2007年3月20日 2.9442%
我粗略的统计了一下央行通过公开市场操作回笼的资金及参考收益率。并将从这里开始，结合其他数据进行分析。
2006年1月过春节。一般在春节期间央行都会释放一些货币，以保障节日供应，然后在节后再收回来。2月和3月加大回笼资金，成功使M2增速回落，但同时1年期央票参考收益率一直不断上升。即使4月减少了回笼资金，收益率还是在上升。于是，央行于4月28日单独提高了贷款基准利率。
4月回笼资金量不足，M2增速出现反弹。于是5月加大了回笼量，可能是回笼量不足，M2增速继续冲高，同时1年期央票参考收益率也快速拉高。6月央行进一步加大了回笼资金的力度，M2增速终于小幅回落，但是央票参考收益率还在继续上升。到7月4日，收益率达到2.6694%，远超过法定存款准备金利率1.89％。不知道是不是出于成本考虑，央行于7月5日上调了存款准备金率。
7月回笼的资金量大幅减少，M2增速小幅下降。从1年期央票参考收益率表可以清楚的看出2006年5月9日的利率已经达到2.2495%，与当时的1年期存款基准利率2.25％基本持平。之后，参考收益率一路上涨，到2006年7月25日已经达到2.7961%。央行想控制收益率水平不再上升，只好于8月份前三周连续三次采用数量招标固定利率的方式发行1年期央行票据。大约是资金回笼量受到了限制，担心M2增速反弹，央行于8月15日再次上调存款准备金率。
8月17日的3个月期央票收益率从2.4211%跳涨到2.5023%。这下，央行也知道数量招标无法一直这么进行下去了，于8月19日提高了存贷款基准利率。
1年期央票参考收益率小幅冲高了一下，便逐渐回落。8月M2增速小幅下降。2005年3月、6月、9月和12月的M2环比增长率非常高，因此2006年这几个月的M2同比基数比较高，资金回笼的压力相对较小。所以9月的资金净回笼虽然不多，9月的M2增速还是连续下行。10月的到期资金量比较小，央行又借机大幅增加了回笼资金的力度。央票收益率保持稳定，但是10月M2增速出反弹。央行再次面对两难。增加回笼资金量吧，央票收益率就上去了，不增加吧，M2增速又控制不住。于是央行于11月15日再次上调了存款准备金率。
3个月期央票收益率保持不变。11月21日的1年期央票收益率从2.7855%跳涨到2.8172%。央行再次祭出数量招标的办法，将利率强行固定在2.7961%。虽然11月到期的资金量非常少，央行不仅没有从公开市场上回笼资金，反而释放了不少。好在提高了存款准备金率提高了，11月M2增速才略有回落。但是11月的CPI出现跳涨，达到1.9％。
12月的资金回笼压力比较小。但是央行保持用数量招标的方式发行央票，净回笼的资金实在太少。11月CPI的跳涨和数量招标导致12月净回笼资金不足两件事在提醒央行该提高基准利率了。但是央行没有行动。
12月M2又出现反弹。同时，12月CPI出现大幅跳涨，达到2.8％，已经超过了当时一年期存款基准利率2.52％。2007年1月央行加大了公开市场操作力度，并于1月15日再次提高存款准备金率。还是没有加息。
1月央票发行只进行了1期数量招标，之后都改为价格招。奇怪的是收益率居然一直稳定在2.7961%，没有任何波动。是因为春节前交易量比较清淡吗？直到1月末，3个月期央票收益率才出现了跳涨。
1月的M2增速继续上升，CPI小幅下降。2月18日是春节。央行在2月的公开市场操作释放出了巨量货币。不过央行还在除夕前一天宣布将于正月初八也就是于2月25日提高存款准备金率。
年刚过完，央行就开始拼命从公开市场回笼资金，正回购完全弃置不用，密集招标3年期和1年期的央票。不知道是不是节日效应，2月的M2增速和CPI同时出现了大幅跳升。3月发行的1年期央票收益率也变得敏感起来，不断跳升。终于，央行被迫于3月18日提高了存贷款基准利率。
我感觉央行紧接着还需要继续提高存款准备金率来控制M2增速。至于存贷款基准利率，央行调整的速度似乎已经慢了好几拍了。
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